“À court terme, il y a plus à gagner sur les actions que sur la dette.” Avec Arnaud Raimon (Alienor Capital)

“On a réaménagé totalement les portefeuilles.” Arnaud Raimon, Alienor Capital

Alienor Capital- Stand J52 – Hall 2

 Alienor Capital  aura le plaisir de vous accueillir sur son stand lors de la convention annuelle PATRIMONIA  –  qui se déroulera dans le respect des nouvelles directives de la préfecture du Rhône – les 1er et 2 octobre 2020 au Centre des Congrès de Lyon.

Alienor Capital sera présent cette année encore au Forum de l’investissement 2020 organisé par One Life le 10 septembre prochain. Cette nouvelle édition se fera sous forme virtuelle pour répondre à la situation sanitaire actuelle.

Le Forum de l’investissement est un événement annuel organisé par One Life, acteur majeur de l’assurance-vie luxembourgeoise sur le marché belge, pour favoriser le partage et l’échange d’informations entre les gestionnaires de fonds et les intermédiaires en assurance-vie.

Cet événement qui est devenu une référence au fur et à mesure des années est ouvert à l’ensemble du marché belge.

FaceTime : “Les valeurs de croissance ont le potentiel pour aller plus haut”. Arnaud Raimon, Alienor Capital

“Les valeurs de croissance ont le potentiel pour aller plus haut…”

FaceTime : “Le marché de l’obligataire corporate regorge d’opportunités…”. Arnaud Raimon, Alienor Capital

FaceTime : “C’est dans de tels marchés que la gestion flexible reprend tout son sens”. Arnaud Raimon, Alienor Capital

• Dans ces circonstances inédites, le questionnement et l’observation nous semblent largement préférables à la prévision.

« En temps normal, on ne sait déjà pas prédire ce qui arrive en économie, alors en ce moment, bonne chance… ». Ces mots sont d’Esther Duflo, prix Nobel d’économie 2019, dans une interview donnée au magazine Le Point le 19 mars. Nous n’aurions pas su dire plus simplement le fond de notre pensée. Beaucoup d’économistes et de stratégistes s’emploient à faire des prévisions depuis le déclenchement de la crise, prévisions qui à peine publiées sont aussitôt invalidées et drastiquement révisées à la baisse. Nous en sommes en moyenne au troisième scenario en six semaines. Fin février, nous avions un ralentissement économique mondial, mi-mars une récession modeste et fin mars un effondrement économique global suivi d’une vive reprise au second semestre.

Comment s’en étonner ? Les circonstances que nous vivons sont exceptionnelles et le scenario de la crise sanitaire s’écrit petit à petit. Le scenario économique à son tour dépend de questions auxquelles nous n’avons pas encore de réponses : combien de temps va durer le confinement pays par pays ? Comment se fera pratiquement la sortie du confinement et la remise au travail des populations ? Quelles seront les mesures sanitaires ensuite et jusqu’à quand ? La confiance des populations et donc l’envie de dépenser reviendront elles rapidement ?

Plutôt que de bâtir des scenarios économiques et financiers sur la base d’analogies avec le passé alors même qu’il n’y a rien de comparable dans le passé, il nous semble plus judicieux de se poser les bonnes questions et d’attendre que les réponses se dessinent doucement. Oublions les scenarii a priori en V, en U, en W, en L, de reprise rapide ou différée, de pente douce ou de pente raide ! Questionnons et observons !

• Les marchés financiers n’ont peut-être pas fini leur baisse.

Le déroulement d’une crise boursière est assez invariable car il est sous tendu par des phases psychologiques des investisseurs qui s’enchainent logiquement: dislocation (phase de surprise et de liquidation de positions), agitation (phase d’interrogation et de recherche d’un point bas, ajustement du scenario économique et financier, ajustement des portefeuilles), reprise (dès que les anticipations sont suffisamment dégradées et que les surprises ne peuvent plus être que positives).

Étant désormais dans la phase d’agitation, les indices boursiers devraient retester les points bas dans les semaines ou mois à venir. Mais irons-ils encore plus bas ? Ce n’est pas à exclure. Penser que nous ne verrons pas de point plus bas sur les indices boursiers, c’est penser que le pire est déjà intégré par les marchés financiers, que le consensus est suffisamment dégradé et que nous ne pouvons plus être surpris négativement. Or l’incertitude ne porte plus sur l’ampleur de la récession – il est acquis qu’elle est mondiale et d’une grande amplitude – mais sur la trajectoire de la reprise. A quelle vitesse les économies vont-elles revenir au niveau d’avant crise ?

Prenons les Etats-Unis. Nous avons lu ces derniers jours un grand nombre de « prévisions » de grands bureaux d’analyse, du plus optimiste, celui de JP Morgan, à un des plus pessimistes, celui de Goldman Sachs. Selon Goldman Sachs, nous toucherons le point bas de l’activité aux Etats Unis au mois d’avril – après une chute d’activité de 14% – qui sera suivie d’une reprise régulière qui nous ramènera presque au point de départ en juillet 2021. La plupart des autres bureaux voient un retour à la normale plus rapide. Les révisions de scenarii, toutes à la baisse depuis six semaines, ne pourraient-elles pas encore se poursuivre ?

L’action publique comptera beaucoup et positivement mais l’essentiel de la normalisation va dépendre du comportement des ménages. Ils se remettront au travail mais à quel rythme vont-ils retrouver la confiance, le gout des choses, leurs habitudes de vie et leur envie de dépenser ? Les populations ont été apeurées par la brutalité des mesures prises et par les discours alarmants tenus par tant de responsables. La confiance va-t-elle revenir après une telle vague de défiance tant qu’un vaccin ou un remède convaincant n’est pas sur le marché ? C’est à voir. Le consensus de marché sur le scenario de base n’est pas si pessimiste que cela et pourrait peut-être encore se dégrader. Dans ce cas les indices boursiers pourraient aller plus bas.

• La reprise en Chine esquisse les réponses à nos interrogations

Les autorités le martèlent en boucle sur les ondes chinoises : « le virus est terrassé, la vie doit reprendre son cours.  Sortez, profitez, consommez ». Au-delà des plans de relance et de soutien aux banques, aux entreprises et aux ménages, l’enjeu principal, après la remise au travail de la population, est de faire repartir la consommation. Ce n’est pas une mince affaire. La population reste physiquement et psychologiquement affectée. Physiquement parce que le port du masque et les mesures de distanciation sont toujours d’actualité. Psychologiquement car la confiance ne revient que lentement.

Parce que la Chine est sortie de la phase de confinement avec environ deux mois d’avance sur nous, il est passionnant d’y observer la reprise de l’activité. Le Financial Times a mis au point un indicateur synthétique de l’activité économique des ménages (dépenses, achats immobiliers), le FT China Economic Activity Index. Pour l’instant le rythme de la reprise reste assez modeste. Va-t-il s’accélérer ? Attendons et observons. En Occident comme en Chine, la reprise se jouera principalement sur le comportement des individus. Rappelons que la consommation des ménages représente 70% du PIB américain et 56% du PIB de la zone Euro.

• La dislocation est finie depuis mardi 24 mars. La séquence d’agitation commence

La quasi-totalité des effondrements de marché se déroule en 3 phases : dislocation, agitation, reprise. La seule exception des 40 dernières années est la chute de 2001 qui avait vu un redémarrage en V, explicable par un excès de baisse finale après l’attentat du World Trade Center alors que les conséquences économiques prévisibles étaient modestes.

La fin de la dislocation (que l’on peut situer à mardi dernier) correspond à la conjonction du vote par le Sénat du colossal plan de préservation économique américain (2 000 milliards de dollars dont 700 en débours et 1 300 en prêts) et de la capitulation des investisseurs haussiers. Le sondage Investors Intelligence du 24 mars révèle « enfin » un pourcentage plus élevé de Bears que de Bulls. La phase intense de ventes précipitées et d’ajustement en Risk Parity est probablement finie.

Un dernier facteur a peut-être joué : les anticipations de rééquilibrage (rebalancing) des pondérations actions en fin de trimestre chez certains gérants d’actifs, la chute ayant fait mécaniquement baisser la part des actions dans les portefeuilles.

• La phase d’agitation dure habituellement entre 6 et 20 semaines

C’est la phase de recherche d’un point bas soit avant la reprise d’une tendance haussière, soit avant une phase de dérive haussière dans une tendance baissière. Elle est faite de rebonds violents et d’au moins une rechute pour tester les points bas précédents. Le marché a déjà fait une bonne partie – la totalité ? – du premier rebond avec un mouvement de près de 18% du plus bas au plus haut sur le S&P500. Cette amplitude est du même ordre de grandeur qu’en 1987, 1990, 1998, 2002, 2008, 2011.

Cette phase est une « digestion » de la chute et une période d’interrogation des investisseurs sur la reprise éventuelle et son timing.

• Le consensus actuel parie sur une reprise boursière après le pic épidémique

En considérant que le pic épidémique se mesurera avec le début de la baisse du nombre de nouveaux malades et compte tenu du retard apparemment pris par les Etats-Unis dans la gestion du problème, ce pic pourrait se situer dans 4 à 6 semaines. L’idée générale est que les marchés trouveront leur point bas avec le pic d’inquiétude sanitaire. C’est possible mais pas certain. Les marchés trouvent souvent le point bas avec le pic d’incertitude. Or à l’incertitude sur le succès de l’enrayement du choc épidémique pourrait se substituer l’incertitude sur la durée de la phase sanitaire d’après et ses effets sur le moral des populations et des entrepreneurs. Nous en reparlerons.

• Nos fonds ont échappé à la phase de dislocation

Les résultats de nos fonds flexibles s’étagent entre 3% et 6% de pertes. La phase d’agitation ouvre des perspectives de positionnement de court terme sur les actions et les devises mais pas encore sur le crédit.

Avertissement : Ce document n’a pas de valeur précontractuelle ou contractuelle. Il est remis à son destinataire à titre d’information exclusivement et ne constitue ni une offre de souscription ni un conseil d’investissement. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Toute souscription dans un OPCVM doit se faire après avoir pris connaissance du DICI (document d’information clé pour l’investisseur) et du prospectus disponibles sur simple demande auprès d’Alienor Capital et sur son site internet. L’investissement dans un OPCVM présente un risque de perte en capital. Les risques détaillés sont présentés dans le prospectus complet de chaque OPCVM (risque lié à la gestion discrétionnaire, risque de crédit, risque de taux, risque sectoriel, risque actions, risque de change, de perte en capital…).

Nous sommes dans un marché baissier consécutif à un choc sanitaire colossal qui va provoquer une récession générale au moins temporaire. Nos quatre fonds flexibles (Alienor Alter Euro, Alienor Optimal, Investcore Bond Opportunities, Alienor Actions Flexible PEA) sont peu impactés car nous avions pris des dispositions entre fin janvier et fin février tant sur les actions que le crédit. La baisse n’est pas finie mais nous allons très bientôt passer de la phase de dislocation à une phase d’agitation qui offrira des opportunités de reprises de court terme. Nous entendons les mettre à profit. Se posera dans quelques mois la question d’une reprise de plus long terme… nous écrirons sur ce sujet plus tard

 La crise actuelle est inédite et potentiellement plus disruptive encore que celle de 2008. Celle de 2008 était une crise du système bancaire, elle était soignable rapidement par les états et les banques centrales. Ce qui fut fait et six mois après l’économie et les bourses repartaient. Il s’agit ici d’une crise sanitaire mondiale. Les mesures économiques, fiscales et monétaires ne peuvent pour le moment pas l’enrayer mais seulement en atténuer les effets (et d’ailleurs à chaque annonce les marchés réagissent positivement et baissent ensuite). L’enjeu est sanitaire ! Il faut juguler la pandémie au prix de décisions (de confinement ou autres) économiquement très préjudiciables à court terme. Leur mise en place est en cours et d’ici quelques jours toutes les mesures auront été prises y compris aux États-Unis qui ont une situation épidémique en retard de deux semaines sur l’Europe. Le choc économique sera considérable. Après cette phase dure de six à huit semaines viendra, à l’instar de la Chine, une phase de mesures sanitaires permanentes et contraignantes susceptibles de générer une réelle morosité. Si la production reprend en Chine, la demande se fait encore attendre et les ventes sont encore bien loin des niveaux d’avant crise. Il faudra donc se poser la question des conditions et de la vitesse de la reprise économique. Nous aurons bien le temps d’y penser et de l’analyser dans les prochains mois. Ce sera la question fondamentale pour une reprise financière durable.

Nous voyons les choses ainsi sur les marchés financiers : dislocation (bientôt finie), agitation (durant quelques mois et menant peut-être mais pas nécessairement à des niveaux plus bas mais non linéairement), reprise haussière (mais il est bien trop tôt pour raisonner avec discernement sur le sujet).

Nos fonds n’ont pas d’actions et presque pas de crédit. Ils n’ont que peu subi la baisse mais ils n’ont pas non plus profité d’actifs refuges. A court terme, nous pensons trouver le pic de la phase de dislocation non pas avec des indicateurs techniques – ni l’observation des pics de volatilité passés ni les divergences de RSI ne semblent fonctionner – mais en guettant le pic d’angoisse sanitaire (probablement quand les États-Unis déclareront un confinement général ou quelque chose de proche) et la capitulation des investisseurs américains encore haussiers. Cette capitulation mesurée par le sondage Investors Intelligence (voir au verso) correspondrait à un sentiment haussier inférieur au baissier. Un autre indice serait une rupture à la baisse de grands titres de croissance leaders dans la hausse (l’Oréal, Microsoft, Apple) et qui pour le moment corrigent de moins de 20%.

Nous pourrions alors passer à une phase d’agitation qui offrira des points d’achat de court terme mais dans un marché peut-être encore baissier. Nous espérons en tirer partiellement profit plutôt sur les  actions que le crédit. L’épuisement de cette deuxième phase pourrait correspondre à la sortie de la phase sanitaire dure. Jusqu’où pourrait-on aller ? Difficile à dire d’autant que le choc actuel sur les résultats des sociétés est considérable mais éminemment difficile à quantifier et que la quasi-totalité des analystes en diminuera la portée en les qualifiant de transitoire.  Durant cette phase, nous devrons aussi nous poser la question des conditions et du calendrier d’une possible reprise haussière durable. Mais rien ne presse pour prendre cette décision de long terme. Il est honnête d’écrire qu’il nous semble difficile pour le moment d’avoir les idées bien claires au-delà de la fin de la phase  de dislocation. Cette crise est si inédite que la référence au passé nous parait fort illusoire. Tant de questions vont se poser. Elles tournent toutes autour du même sujet : est-ce une crise temporaire ou quelque chose de plus difficilement rattrapable est-elle à l’œuvre ? Le consensus chez les économistes est « temporaire » mais est-ce si sûr ? Suivons la situation en Chine. Elle a deux mois d’avance sur l’occident.

Pas encore de capitulation : les investisseurs américains haussiers (Bulls) restent (le 17 mars) toujours plus nombreux que les baissiers (Bears) malgré la déflagration boursière

Source : Investors Intelligence, Yardeni Research (17 mars 2020).